量化紧缩即将加速。 对市场意味着什么。

现在，随着通货膨胀的猖獗，美联储正在通过一个称为 定量紧缩，或 QT. 30 月，央行开始缩减其投资组合，让多达 17.5 亿美元的美国国债和 XNUMX 亿美元的抵押贷款支持证券 (MBS) 从资产负债表中滚出，或在不将收益再投资的情况下到期。 数量 本月将翻倍 并有效地在 15 月 XNUMX 日开始，因为美国国债在月中和月底被赎回。

QT 雄心勃勃，但其影响尚不确定。 全力以赴，收紧资产负债表的步伐将比过去更加激进，而且是在利率迅速上升的时候。 会出什么问题？ 美联储公开市场部门前交易员、美联储专家博客和 中央银行 101。 王解释了随后经过编辑的对话中的利害关系。

“巴伦周刊”：量化紧缩将如何展开，加速赎回将如何影响市场？

王约瑟夫： 当经济表现不佳时，量化宽松政策对利率施加下行压力并增加金融体系的流动性。 现在美联储想要 收紧金融条件. QT 增加了可供投资者使用的美国国债数量，同时也减少了他们的现金持有量。 机械地，美国财政部向投资者发行新债，并使用发行收益偿还美联储持有的国债。 美联储收到这笔现金，然后简单地取消它——这与量化宽松期间发生的情况相反，当时美联储凭空创造了现金。

当你向流动性不强的市场增加债券供应时，当美联储退后时边际买家发生变化时，你就会出现波动。 市场并未对这意味着什么进行定价。 我们可能会看到更高的固定收益收益率。 较高的收益率会在几个方面影响股市。 存在投资组合再平衡的影响，即投资组合债券方面的损失将促使投资者出售一些股票以进行再平衡。 QT 还扭转了 QE 的风险效应，这种效应发生在许多寻求收益的投资者转向风险较高的资产或期限较长的国债时。

这是在美国国债发行量很高的时候发生的。 为什么这很重要？

市场定价由供需决定，在未来几年，将有来自两个来源的大量美国国债供应。 一是美国政府存在预算赤字。 虽然今年的赤字将比去年略有缩减，但国会预算办公室表示，在可预见的未来，基本上每年发行一万亿美元的国债。 额外供应的第二个来源是 QT。 总之，这些将在今明两年将美国国债的供应量增加到约 1.5 万亿美元的历史高位。 在 Covid 之前，净供应量约为 500 亿美元。

在需求方面，随着美联储脱离美国国债和抵押贷款市场，边际买家正在发生变化。 对冲基金不在那里。 美联储不在。 银行不在那里。 我们不必经历价格发现阶段。 请记住背景：目前美国国债市场的流动性很弱。 存在一些脆弱性，随着 QT 的增加，它可能会受到压力。

说到边际买家，谁来填补美联储退后的空白？ 没有美联储，这些市场能否运作？

我不确定新买家是谁，这就是为什么我认为利率可能会出现大幅波动。 但是可以通过政策制造新的买家。 一种方法是通过国债回购计划，财政部成为国债的大买家。 财政部最近提出了这个想法。 鼓励银行新购买的另一种方式是通过监管变化，其中监管机构降低银行的资本要求，从而鼓励他们购买更多的政府债务。

但关键是，如果发行量以每年一万亿美元的速度增长，很难说会有足够的边际买家。 我们被锁在一个世界里 总会有QE，因为美联储最终将不得不再次成为买家。 美国国债发行量的增长速度超过了市场自身所能承受的速度。

想想看，在过去的 20 年里，未偿国债的数量增加了两倍多，但现货市场的日均交易量增长速度要慢得多。 那本质上是不稳定的。 这就像一个不断扩大的体育场，而出口的数量保持不变。 当很多人需要退出时，就像 2020 年 XNUMX 月发生的那样，市场就会出现问题。

美联储官员表示，他们对 QT 将如何发挥作用知之甚少。 这是为什么？

QT 的运行方式将取决于活动部件，其中很多都超出了美联储的控制范围。 首先，财政部发行的内容存在不确定性。 它可以发行大量期限较长的国债，市场将更难以消化，或者发行更多期限较短的国债，市场更容易消化。 根据财政部的行为，市场可能需要消化更多的久期，这将是 国债市场的破坏性 流动性已经很薄弱的地方。

流动性从何而来也超出了美联储的控制范围。 当财政部发行新证券时，它们既可以由银行等现金投资者购买，也可以由对冲基金等杠杆投资者购买。 当它们被杠杆投资者购买时，为其提供资金的资金很可能来自美联储的逆回购工具（RRP），这是一种隔夜借贷计划，您可以将其视为金融体系中的过剩流动性。

如果新发行的国债被杠杆投资者购买，这会导致金融系统并不真正需要的流动性流失，因此影响是中性的。 但是，如果新发行的证券是由现金投资者购买的，那么就是有人从银行取出钱，用它来购买国债来偿还美联储。 在这种情况下，银行业会失去流动性，这可能会造成破坏，因为某个地方的某个人可能依赖于这种流动性。 这就是 2019 年 XNUMX 月回购市场失灵、美联储不得不增加更多准备金时发生的情况。

看来您担心某些东西会再次破裂。 为什么？

美联储不可能知道流动性将如何从金融体系中流失。 但我们可以看看今天谁在购买，购买几乎都来自银行系统，而不是对冲基金等各方。 自今年年初以来，RRP 一直稳定在 2 万亿美元左右。 因此，QT 似乎将把流动性从银行业而不是 RRP 中抽走。

这与美联储想要的相反。 官员们认为他们可以积极加快 QT 的步伐，因为他们看到 RRP 中存在大量流动性。 他们可能不明白的是，流动性如何耗尽是他们无法控制的。 目前，如前所述，它正在从银行系统中出来。

美联储主席杰罗姆鲍威尔在 2 月表示，QT 将持续 2.5 至 XNUMX 年。 这表明美联储的资产负债表将缩减约 XNUMX 万亿美元。 这是一个现实的假设吗？

美联储认为 QT 受限于银行运营良好所需的流动性。 他们认为资产负债表可能会减少约 2.5 万亿美元，这会很好。 但请记住，美联储对流动性的消耗方式没有太多控制权。 他们似乎希望银行业拥有超过 2 万亿美元的准备金。 目前，银行业大约有 3 万亿美元。 QT 可以按照目前的预测进行的唯一方法是确保从金融系统中更均匀地提取流动性——这意味着来自 RPP 的流动性比来自银行业的流动性更多。 如果美联储无法找到实现这种平衡的方法，它可能不得不提早停止。 但是有一些方法可以使这项工作发挥作用。

他们是什么？

对于银行部门流动性流失过多的问题，有两个主要的解决方案，而 RRP 中仍有很多流动性。 首先，美联储可以像 2019 年秋天一样，开始购买大量国库券。 从美联储的角度来看，购买票据与量化宽松不同。 他们基本上是把短期资产换成准备金，这也是短期资产，在不影响利率的情况下，故意将准备金加入系统。

其次，美联储更有可能与财政部合作。 如果财政部通过发行短期票据进行回购并将所得款项用于购买长期票面券，它会将流动性从 RRP 转移到银行系统，因为货币市场基金将持有持有的资金购买国库券在 RRP 中。 然后，向财政部出售优惠券的卖家将把资金存入商业银行。 将资金从 RRP 转移到银行系统将使美联储能够继续进行 QT，而不必担心银行系统的流动性下降太多。

美联储会结束抛售吗 抵押支持证券?

它的计划是每月最多减免 35 亿美元的机构抵押贷款，但它估计每月只能减免约 25 亿美元。 与国债的本金全部在到期日支付不同，抵押贷款可以预付。 例如，如果拥有房屋的人进行再融资，他们会借新贷款来偿还旧贷款。 在出售房屋时，他们可能会使用收益来偿还抵押贷款。 随着抵押贷款利率的上升，这一切都会放缓。

出售 MBS 是美联储收紧金融状况的另一个工具，但他们似乎不想部署它。 在过去的几个月里，房地产市场明显疲软。 我想他们想在进一步收紧住房金融条件之前看看情况如何。

谢谢，约瑟夫。

写 丽莎·贝卢弗斯（Lisa Beilfuss）在 [电子邮件保护]