对冲股市风险可能会使损失更加严重

（彭博社）——股票是不可预测的，所以人们购买保护以防它们崩盘。 但华尔街在危机时刻为保护投资者而设计的策略同样难以预测，看似谨慎的对冲可能只会让事情变得更糟。

从彭博社阅读最多

这是总部位于波士顿的金融服务公司 NDVR 的首席投资官 Roni Israelov 的新研究发现，他在之前的论文中引起了轰动，他认为现金通常是比购买看跌期权更好的股票对冲工具。 现在，这位前 AQR Capital 策略师回来了，他逐条剖析了流行的波动率策略有时如何在错误的时间让用户失望。

发出警告之际，人们对市场混乱的预测比比皆是。 一个多月前，尾部风险对冲基金 Universa Investments 的 Mark Spitznagel 告诉客户，全球经济中不断膨胀的债务将对市场造成堪比大萧条的破坏。 Israelov 的论文说，要通过购买保护资产来赚钱，需要的不仅仅是知道资产会跌跌撞撞。

“不同的保护策略可以防止不同类型的提款。 谁知道下一次回撤会是什么样子呢？” 伊斯雷洛夫在接受采访时说。 这是一场灾难，因为市场在一周内下跌 30%，还是全年下跌 30% 或 50%？ 它是如何发生的对哪些对冲会得到回报、哪些不会得到回报有着巨大的影响。”

Israelov 认为最近的市场历史是一个很好的实验室，可以根据事情变化的速度来测试尾部风险策略。 过去三年包括 2020 年 Covid 危机来袭时的近乎直线下挫，2022 年的熊市，以及 2020 年底和 2021 年由零售推动的急剧崩盘。

故事继续

在题为“Covid 之前、期间和之后的股票尾部保护策略”的论文中，Israelov 和同事 David Nze Ndong 研究了三种流行的对冲策略在这些制度下的表现。 每个人都有成功和失败，这就是 Israelov 的观点：在一种环境中运作良好的对冲工具往往在其他环境中表现不佳。

可以肯定的是，有无数种对冲股票的方法，如果在正确的时间部署，许多方法都非常有效。 Israelov 的论点是，在这方面取得成功并不比任何其他把握市场时机的尝试更容易。

他的三种对冲模型按月滚动使用，使用的产品包括直接看跌期权合约、指数期货和期权组合。 毫不奇怪，当股票上涨时，他们所有人都在挣扎。 更值得注意的是它们在市场收缩期间的表现，它们本应起到缓冲作用。

采取一种流行的交易方式，即持有标准普尔 500 指数并将期权价格低于指数水平 5%，以此作为减轻股市下跌影响的一种方式。 虽然它在 Covid 崩盘期间运作良好，将标准普尔 500 指数的损失减少了四分之三，但 2022 年熊市的缓慢性质使该头寸持有人承受的损失比他们只持有暴跌的标准普尔 500 指数更糟糕。

另一种策略是 Cboe 波动率指数 (VIX) 期货的多头头寸。 它也是 Covid 崩盘的主要赢家，取得的收益有效抵消了前五年股市在牛市中飙升时的表现不佳。 然而在 2022 年，即使股票遭到抛售，VIX 也未能飙升。 这种动态使做多 VIX 成为失败者。

第三种策略使用称为“多头波动率”的期权鸡尾酒，其中匹配的看跌期权和看涨期权在标准普尔 500 指数水平及其上下相同距离处购买。 虽然该交易的普通版本在过去两次重大回撤中都赚了钱，但其回报率范围很广：在 12 年的两个月暴跌期间上涨了近 2020%，而在 1 年仅上涨了 2022%。

使事情复杂化的是选择是否像许多经理人所做的那样，将标准普尔 500 指数本身作为“长期波动”策略的一部分进行交易。 在 Covid 崩盘期间，在市场下跌时买入股票，一种被称为 delta 对冲的策略，抹去了期权的所有利润，将 11.7% 的收益变成了仅 0.2%。

“我想说的是，保护有很多种。 我只涉及三个，当缩编发生时，结果的差异可能很重要，”Israelov 在电话中说。 “鉴于每一种保护策略都是为了防止不同类型的缩编而设计的，这使得很难确定哪种是最好的保护策略。”

据 Israelov 称，一些投资者采用的一种解决方案是一种“整体方法”，它使对冲多样化，并增加在任何类型的回调期间至少获得回报的可能性。

他在论文中写道：“那些实施对冲解决方案的人应该为这种可能性做好计划——尽管这种可能性微乎其微——在压力时期，他们的对冲会使事情变得更糟。” “为所有类型的回撤找到灵丹妙药（除了简单地减少对股票的配置）似乎不太可能。”

来自彭博商业周刊的最多读物

©2023 Bloomberg LP