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特斯拉 (TSLA) 4 年第四季度的收益报告仅强调了我的论点，即该股被严重高估并将跌至每股 21 美元的低点。

马斯克对非电动汽车企业致富的承诺只会变得越来越古怪。 记住 Roadster、Cyber​​Truck、FSD、范式转换电池技术、太阳能电池板，以及现在的机器人。 迄今为止，这些都没有产生任何有意义的利润。 马斯克相反的说法指出了一个越来越不稳定的纸牌屋。

我不同意特斯拉就像亚马逊，会从多个业务中获利。 与埃隆·马斯克不同，杰夫·贝佐斯从未对亚马逊可能涉足的新业务提出建议。 在大多数投资者知道它存在之前，亚马逊网络服务 (AWS) 就拥有巨大的先发优势。 而一旦 AWS 出名，亚马逊就充分利用其先发优势成为行业领导者。

毫无疑问，特斯拉在电动汽车领域赢得了先发优势，但它与亚马逊在 AWS 上的成功有两个不同之处：

1. 与云服务不同的是，汽车制造并不是一个新兴行业，它拥有多个财力雄厚的老牌企业，他们的汽车制造经验比特斯拉还要多。
2. AWS 保持行业领先的市场份额并利用其先发优势，而特斯拉的制造困境使其竞争对手赶超并占据欧洲市场份额的领先地位。

马斯克先生专注于机器人而不是特斯拉创纪录的利润，因为他知道，鉴于电动汽车市场上现有汽车制造商和其他初创电动汽车制造商的竞争日益激烈，这些利润是虚幻且不可持续的。

尽管如此，特斯拉多头继续涌入该股，希望特斯拉不仅能彻底改变汽车行业，还能彻底改变能源、软件、交通、保险等领域，尽管我在报告中详述了相反的证据。 对这些企业的乐观希望似乎迫使投资者以更适合科幻小说而不是投资的估值购买股票。

特斯拉创纪录的汽车交付量是 2021 年股票表现的一个主要因素。1 年销售不到 2021 万辆汽车听起来很棒，而且是不小的壮举。 然而，与特斯拉为证明其股价合理而必须出售的汽车数量相比，这个数字微不足道——根据平均售价 (ASP) 假设，从 16 万辆到 46 万辆不等。 作为参考，摩根士丹利分析师亚当乔纳斯预计特斯拉将在 8.1 年售出 2030 万辆汽车。

为什么我仍然看空特斯拉：估值忽略了竞争地位的削弱： 特斯拉面临的不利因素很多（例如最近召回 XNUMX 万辆汽车），我在此处的报告中对此进行了更详细的概述。 任何特斯拉牛市面临的最大挑战是来自全球电动汽车市场现有企业和初创公司的日益激烈的竞争。

现有的汽车制造商已经花费了数十亿美元来打造他们的电动汽车产品。 事实上，到 85 年上半年，除特斯拉以外的汽车制造商已经占全球电动汽车销量的 2021%。全球电动汽车市场根本不足以让特斯拉实现其估值中的销售预期，除非其他所有人都退出市场。

归根结底，很难直截了当地说，在竞争激烈的市场中，特斯拉可以实现其估值所暗示的销售额。

反向 DCF 数学：估值意味着特斯拉将拥有 60% 以上的全球乘用车市场

以目前每辆汽车的平均售价 (ASP) 约为 51 美元计算，特斯拉股价约为 1,200 美元/股，这意味着该公司将在 16 年售出 2030 万辆汽车，而 930 年将售出约 2021 辆汽车。这占全球预计基本情况的 60% 2030 年的 EV 乘用车市场和基于较低 ASP 的隐含汽车销量看起来更加不现实。

为了提供无可争辩的最佳情况来评估特斯拉股价所反映的预期，我假设特斯拉的利润率是丰田汽车公司 (TM) 的两倍，并将其当前的汽车制造效率提高四倍。 

根据图 1，每股 1,200 美元的价格意味着，到 2030 年，特斯拉将根据这些 ASP 基准销售以下数量的车辆：

• 16 万辆汽车——目前的平均售价为 51 美元
• 21 万辆汽车——平均售价 38 万美元（2020 年美国新车平均价格）
• 46 万辆汽车——平均售价为 17 万美元（相当于通用汽车超过 TTM）

如果特斯拉实现这些电动汽车销量，该公司的隐含市场份额将如下（假设 26 年全球乘用电动汽车销量达到 2030 万辆，IEA 的基本情况预测）：

• 60万辆车的16％
• 80万辆车的21％
• 179万辆车的46％

如果我假设 IEA 2030 年全球乘用电动汽车销量的最佳案例为 47 万辆，则上述汽车销量代表：

• 33万辆车的16％
• 44万辆车的21％
• 98万辆车的46％

图 1：特斯拉 2030 年的隐含汽车销量证明每股 1,200 美元是合理的

特斯拉必须比苹果更赚钱，投资者才能赚钱

以下是我在反向贴现现金流 (DCF) 模型中用于计算上述隐含生产水平的假设。

多头应该了解特斯拉需要完成什么才能证明每股 1,200 美元是合理的：

• 立即实现 17.2% 的 NOPAT 利润率（两倍于丰田的利润率，这是我公司覆盖的大型汽车制造商中最高的），而特斯拉的 TTM 利润率为 7.7%）和
• 在接下来的十年中，每年的收入复合增长率为 38%。

在这种情况下，特斯拉生成 的美元789亿元 2030 年的收入，是丰田、通用汽车、福特 (F)、本田汽车 (HMC) 和 Stellantis (STLA) 在 TTM 上总收入的 103%。

这种情况还意味着特斯拉在 136 年产生 2030 亿美元的税后净营业利润 (NOPAT)，比苹果 (AAPL) 的 46 财年 NOPAT 高出 2021%，后者为 93 亿美元，是我公司涵盖的所有公司中最高的。

如果摩根士丹利的销售情况正确，TSLA 将下跌 44%

如果我假设特斯拉达到摩根士丹利对 8.1 年销售 2030 万辆汽车的估计（这意味着 31 年全球乘用电动汽车市场的份额为 2030%），平均售价为 38 万美元，则该股票的价值仅为 471 美元/股。 细节：

• NOPAT 保证金提高到 17.2% 并且
• 在接下来的十年里，收入每年复合增长 27%，然后

该股票今天的价值仅为 471 美元/股，比当前价格下跌 44%。 请参阅此反向 DCF 方案背后的数学。 在这种情况下，特斯拉的 NOPAT 增长到 60 亿美元，几乎是其 TTM NOPAT 的 17 倍，仅比 Alphabet (GOOGL) TTM NOPAT 低 3%。

即使拥有 84% 的市场份额和现实的利润率，TSLA 仍有 28% 以上的下行空间

如果我估计特斯拉更合理（但仍然非常乐观）的利润率和市场份额成就，这只股票的价值仅为 136 美元/股。 这是数学：

• NOPAT 利润率提高到 8.5%（相当于通用汽车的 TTM 利润率，而特斯拉的 TTM 利润率为 7.7%）和
• 收入以2021-2023年的共识估计增长，并且
• 从 20 年到 2024 年，收入每年增长 2030%，然后

该股票今天的价值仅为 136 美元/股——比当前价格低 84%。

在这种情况下，特斯拉以 7.3 万美元的平均售价售出 28 万辆汽车（2030 年全球乘用车市场的 38%）。 在这种情况下，我还假设更现实的 NOPAT 利润率为 8.5%。 鉴于工厂/制造能力的必要扩张和强大的竞争，我认为特斯拉将很幸运能够在 8.5-2021 年实现并维持高达 2030% 的利润率。 如果特斯拉未能达到这些预期，那么该股票的价值将低于 136 美元/股。

图 2 将该公司的历史 NOPAT 与上述情景中隐含的 NOPAT 进行了比较，以说明对特斯拉股价的预期仍然有多高。 对于其他上下文，我展示了 Toyota、General Motors 和 Apple 的 TTM NOPAT。 

图 2：特斯拉的历史和隐含 NOPAT：DCF 估值情景

上述每种情况都假设特斯拉的投资资本到 14 年复合增长率为 2030%。作为参考，特斯拉的投资资本从 53-2010 年复合增长率为 2020%，从 29-2015 年复合增长率为 2020%。 3 年第三季度末的投资资本同比增长 21%。 自 21 年以来，特斯拉的物业、厂房和设备增长速度更快，年复合增长率为 58%。

14% 的复合年增长率代表 1/4^th 特斯拉自 2010 年以来的财产、厂房和设备的复合年增长率，并假设该公司可以建造未来的工厂，生产汽车的效率是迄今为止的 4 倍。

换句话说，我的目标是提供无可争议的最佳案例情景，以评估特斯拉股票市场估值所反映的对未来市场份额和利润的预期。

披露：David Trainer，Kyle Guske II和Matt Shuler在撰写任何特定的股票，行业，风格或主题方面均未获得任何报酬。