营业收入增长放缓，但在 1 年第一季度后仍被夸大

营业收入计算方式 标普全球 (SPGI) 标普 500 指数夸大核心收益[1] 至 1 年第一季度

根据 SPGI 的营业收入，股票比看起来更贵。 尽管在 13 年下跌约 2022%，但标准普尔 500 指数目前的估值需要比分析师预期更多的盈利增长，即使在许多公司对 2Q22 和今年剩余时间的预期疲软之后也是如此。

标普全球的盈利反弹被夸大了

2021 年，标准普尔 500 指数公司的利润并没有像 SPGI 的营业收益让投资者相信的那样反弹。 对于 2021 年与 2020 年：

• SPGI 的营业利润从 122.37 美元/股提高到 208.21 美元/股，或 70%
• 核心收益从 120.05 美元/股提高到 197.10 美元/股，仅增长 64%

1 年 22 季度，尽管核心盈利以更快的速度增长，同比增长 5%，而运营盈利同比增长 47%，但运营盈利仍比核心盈利高 40%。

图 1：过去 4 个月收益：核心收益与 SPGI 运营收益：19 年第 1 季度至 22 年第 XNUMX 季度

注：SPGI 最近期的营业收益数据基于非标准财政年度公司的普遍估计。

有关核心收益计算的更多详细信息，请参见附录 I。

SPGI 的营业收入不排除夸大 2020 年下降和随后在 2021 年逆转的异常费用。

标准普尔 500 指数比运营收益所暗示的更昂贵

在 1 年第一季度末，标准普尔 22 指数的核心收益创下新高，超过了截至 500 年、2021 年第三季度和 3 年第二季度的过去三个 TTM 时期中的每一个时期所创下的纪录。 始于 21 年的熊市缩小了标准普尔 2 指数估值与其真实基本面之间的差距，但并没有 GAAP 收益或 SPGI 的营业收益让你相信的那么大。

图 2：Price-to-Core vs. Price-to-SPGI 的营业收入：截至 12 年 31 月 15 日至 5 年 16 月 22 日的 TTM

注：SPGI 最近一期的营业收益数据包含对非标准财政年度公司的普遍估计。 我的核心收益市盈率汇总了 6 年 30 月 13 日之前成分股的 TTM 结果，并在此后的每个测量期内汇总了标准普尔 500 指数成分股的四个季度业绩。 SPGI 的市盈率基于每个时期标准普尔 500 指数四个季度的汇总结果。 更多细节见附录二。

由于运营收益继续夸大标准普尔 500 指数的核心收益，该指数要求 成长 投资者对未来利润的乐观情绪 保持 估值和停止价格下跌。 使用高估的收益会导致投资者低估风险，这一事实最近在股票市场上表现得异常荒谬。 根据愿意面对现实的公司发出的警告，以及核心收益和营业收益之间的脱节，投资者可以预期会有更多公司警告未来几个季度收益增长放缓甚至彻底下滑。

图 2 显示，基于核心收益和 SPGI 运营收益的标准普尔 500 指数追踪市盈率已从 2021 年 2021 月的峰值大幅下降。自 19.0 年估值达到顶峰以来，价格相对于收益有所下降，但 SPGI 的运营收益反弹更快导致基于运营收益 (22.9) 的市盈率低于使用核心收益 (500) 时的市盈率。 标准普尔 XNUMX 指数 容貌 使用营业收入估值时价格便宜，但使用更准确的核心收入衡量标准时并非如此。

核心收益波动较小且更可靠

图 3 突出显示了从 2004 年至今（截至 5 年 16 月 22 日）核心收益和 SPGI 运营收益的百分比变化。 这些措施之间的差异是由遗留数据集中的缺陷驱动的，这些缺陷导致无法捕捉到脚注中隐藏的异常收益/损失。

图 3：标准普尔 500 指数的核心与 SPGI 每股运营收益 - 百分比变化：2004 年 - 5 年 16 月 22 日

注：SPGI 最近期的营业收益数据包含对非标准财政年度公司的一致估计。 我的核心收益分析基于截至 6 年 30 月 13 日的汇总 TTM 数据，以及此后每个衡量期间标准普尔 500 指数成分股的汇总季度数据。

标准普尔 500 指数夸大收益的一个例子：特斯拉公司 (TSLA)

下面，我详细介绍 隐藏并报告 GAAP 收益遗漏但在特斯拉公司 (TSLA) 的核心收益中包含的不寻常项目，这是标准普尔 500 指数中一些被夸大的 GAAP 收益的股票。如果标准普尔，我很乐意将我的核心收益与营业收益相协调Global 将准确披露运营收益与 GAAP 收益有何不同。

在对不寻常的项目进行调整后，我发现特斯拉的核心收益为 6.2 亿美元，或每股 5.46 美元，远低于报告的 8.4 亿美元或每股 7.40 美元的 GAAP 收益。 特斯拉的盈利扭曲分数很差。

下面，我详细介绍了核心收益和 GAAP 收益之间的差异，以便读者可以审核我的研究。

图 4：特斯拉 GAAP 收益与核心收益的对账：TTM 至 1 年第一季度

更多详情：

每股 1.94 美元的总收益扭曲，相当于 2.2 亿美元，包括以下内容：

隐藏的异常收益，净值 = 0.73 美元/每股，相当于 823 万美元，包括

TTM 期间的汽车监管信贷为 947 亿美元，基于

- TTM 期间库存和采购承诺减记 124 亿美元，基于

报告的税前异常收益净额 = 0.68 美元/每股，相当于 768 亿美元，包括

TTM 期间的汽车监管信贷为 679 亿美元，基于

TTM 期间的其他收入为 163 万美元，基于

- TTM 期间的重组和其他费用为 74 万美元，基于

税收扭曲 = 0.54 美元/每股，相当于 611 万美元

披露：David Trainer，Kyle Guske II和Matt Shuler对于撰写任何特定的股票，样式或主题均不给予任何补偿。

附录一：核心盈利方法

在上图中，我使用以下内容来计算核心收益：

虽然我更喜欢汇总的季度数字，但我已经检查了两种方法的潜在影响，并没有发现任何重大差异。

附录二：核心和 SPGI 运营收益的市盈率方法

在上面的图 2 中，我计算了 6/30/13 的市盈率，如下所示：

1. 计算每个标普500成分股的TTM收益率
2. 用每只股票的标准普尔500权重加权收益率
3. 将加权收益率的总和求反（1 /收益率）

我计算 6/30/13 之后时期的价格与核心收益比率如下：

1. 计算每个标准普尔 500 指数成分股的过去四个季度的收益收益率
2. 按每只股票各自的标准普尔 500 指数加权收益收益率
3. 将加权收益率的总和求反（1 /收益率）

我使用收益率方法是因为市盈率不遵循线性趋势。 AP / E比率1比P / E比率30“更好”，但P / E比率30比P / E比率-15“更好”。 换句话说，由于只包含几只具有负P / E的股票，因此汇总P / E比可能导致较低的倍数。

使用收益率可以解决此问题，因为收益率高总是比收益率低“更好”。 从正收益率转变为负收益率时，与传统的市盈率相比，在概念上没有区别。

通过尽快使用季度数据，我可以更好地捕捉每季度标准普尔 500 指数成分股变化的影响。 例如，一家公司可能是 2Q18 的成分股，但不是 3 年第三季度的成分股。 这种方法捕捉了标准普尔 18 指数选区不断变化的性质。

对于图2中的所有期间，我通过将前四个季度的每股营业收益相加，然后除以每个评估期末的S＆P 4价格，来计算价格与SPGI的营业收益比率。

[1] 我的核心收益研究基于最新的经审计财务数据，在大多数情况下是日历 1Q22 10-Q。 截至 5 年 16 月 22 日的价格数据。 S&P Global 的营业收入基于相同的时间框架。

[2] 我将汽车监管信贷视为 1 年第一季度的报告项目，因为它们直接在损益表中报告。 在之前的几个季度，我将这些积分视为隐藏项目，因为它们在一个单独的表格中披露，该表格与按来源分类特斯拉收入的损益表分开。