观点：Peloton 的股价与现实脱节，在触底前将跌破 15 美元

大集团
PTON，
+11.73%
本月早些时候我们撰写这份报告时，股价为每股 37 美元。 我们的论点保持不变。 我们看到股票下跌的原因早在最近的疲软之前就已经出现了。

佩洛顿的挑战

任何 Peloton 牛市面临的最大挑战是来自家庭健身器材行业现有企业和初创公司的日益激烈的竞争，以及 Peloton 持续缺乏盈利能力。

例如，苹果
AAPL，
-1.28％
已经扩展了其健身订阅服务，该服务已经与其现有的产品套件集成。 亚马逊
AMZN，
-5.95％
最近宣布推出 Halo Fitness，这是一项与亚马逊的 Halo 健身追踪器集成的家庭视频锻炼服务。

将亚马逊视为早期投资者的 Tonal 提供壁挂式力量训练设备，而 Lululemon
露露
-2.95％
提供镜子。 ProForm 和 NordicTrack 等品牌多年来一直提供自行车、跑步机等产品，并且正在加大力度订阅健身课程。

作为回应，Peloton 发布了其最新产品“Guide”，这是一款连接到电视的摄像头，同时跟踪用户的动作以帮助进行力量训练。 与竞争对手相比，Truist 分析师 Youssef Squali 称该产品“令人印象深刻”。

Peloton 的困境也来自于传统的健身房竞争对手看到新的需求。

此外，在其公开交易的同行中，包括 Apple、Nautilus
国家统计局，
-1.78％,
Lululemon、亚马逊和 Planet Fitness
PLNT，
+0.95%
(PLNT)，Peloton 是唯一一家税后净营业利润 (NOPAT) 利润率为负的公司。 该公司的投资资本周转率高于大多数竞争对手，但不足以推动投资资本的正回报 (ROIC)。 Peloton 在过去 21 个月的投资回报率为 -12%，也是上面列出的唯一一家产生负投资回报率的公司。

Peloton 的盈利能力与竞争：TTM

公司	断续器	NOPAT 保证金	投入资金周转	投资回报率
Apple	AAPL	26%	8.9	227%
鹦鹉螺	NLS	14%	2.5	35%
Lululemon Athletica	LULU	16%	2.1	34%
Amazon.com	AMZN	6%	2.6	17%
行星健身	PLNT	21%	0.6	13%
佩洛顿互动	PTON	-8％	2.7	-21％

资料来源：New Constructs, LLC 和公司文件。

尽管需求疲软，Peloton 的销售额仍将增加两倍

我们使用我们的反向贴现现金流 (DCF) 模型来量化对股价中未来利润增长的预期。 尽管本月早些时候股价大幅下跌至每股 37 美元（最近因有报道称该公司暂时停止生产健身车和跑步机并聘请麦肯锡公司帮助降低成本，但该公司否认了该报告，因此股价大幅下跌至每股 25 美元） )，Peloton 的定价似乎比历史上任何时候都更有利可图。

阅读： 在首席执行官对大规模裁员和停产的报道提出异议后，Peloton 股票反弹

我们认为没有理由预期盈利能力会有所改善，并认为 Peloton 当前估值所暗示的预期对该公司的未来前景仍然不切实际。

对于那些认为股票已经触底并可能反弹的人，让我们看看该公司必须做些什么来证明每股 37 美元的价格是合理的：

• 将其 NOPAT 利润率提高到 5%（Peloton 有史以来最佳利润率的三倍，而 TTM 为-8%），以及

• 到 17 财年，收入以 2028% 的复合年增长率增长（预计未来七年家庭健身器材行业增长将增加一倍以上）。

在这种情况下，Peloton 将在 12.4 财年产生 2028 亿美元的收入，是其 TTM 收入的三倍多，是大流行前 2020 财年收入的七倍。 Peloton 的收入为 12.4 亿美元，在 18 日历年占其总目标市场 (TAM) 的 2027%，我们认为这是在线/虚拟健身和家庭健身设备市场的总和。 作为参考，Peloton 在 2020 年日历中的 TAM 份额仅为 12%。

在拥有公开销售数据的竞争对手中，iFit Health、NordicTrack 和 ProForm 的所有者、Beachbody
身体，
-6.29％,
9 年，Nautilus 和 Nautilus 分别持有 TAM 的 6%、4% 和 2020%。

我们认为，鉴于当前的竞争格局，假设 Peloton 将大幅增加其市场份额，同时实现的利润率是公司有史以来最高利润率的三倍，我们认为过于乐观。 最近对其产品的降价表明，高价格是不可持续的，并且可能在未来几年对利润率造成更大压力。 在下面详述的更现实的情况下，该股存在较大的下行风险。

如果共识正确，Peloton 有 14% 以上的下行空间

即使我们假设 Peloton 的

• NOPAT 利润率提高到 4.2%（是有史以来最高利润率的两倍多，相当于 Nautilus 在 COVID-10 之前的 19 年平均 NOPAT 利润率），

• 2022、2023 和 2024 财年的收入以一致的速度增长，以及

• 收入在 14-2025 财年每年增长 2028%（到 2027 年几乎是家庭健身器材行业复合年增长率的两倍，等于 2022 财年增长的指导），然后

该股票今天每股价值 22 美元，比 14 美元的股价下跌 25%。 这种情况仍然意味着 Peloton 的收入在 11.1 财年将增长到 2028 亿美元，占其总目标市场的 16%。

如果市场份额不增长，Peloton 将下跌 42%

如果我们假设 Peloton 的

• NOPAT 保证金提高到 4.2% 并且

• 到 11 财年，收入每年复合增长 2028%，然后

该股票今天的价值仅为 14 美元，比 42 美元的股价下跌了 25%。 在这种情况下，Peloton 将在 8.5 财年产生 2028 亿美元的收入，相当于其预计 TAM 的 12%，相当于其在 2020 日历年的 TAM 份额。

如果 Peloton 未能实现我们在这种情况下假设的收入增长或利润率提高，那么股票的下行风险将会更高。

下一张图表将 Peloton 的历史 NOPAT 与上述每个 DCF 情景所暗示的 NOPAT 进行了比较。

上述情景假设 Peloton 的投资资本变化等于我们 DCF 模型每年收入的 10%。 作为参考，从 24 财年到 2019 财年，Peloton 的投资资本年度变化平均占收入的 2021%，相当于 TTM 收入的 52%。

上述每种情况也说明了最近的股票发行和随后收到的现金。 我们保守地将这笔现金视为资产负债表上的超额现金，以创造最佳情况。 然而，如果 Peloton 的现金消耗以目前的速度继续下去，该公司可能会更早地需要这笔资金，而且该股的下行风险会更高。

现在阅读： Peloton 正在提高价格。 这不会改变这位分析师对该股的看法。

和： 分析师表示，Peloton 股票已经“过度修正”，投资者应该买入

本文改编自 18 年 2022 月 XNUMX 日发表的一篇文章。

David Trainer 是 New Constructs 的首席执行官，这是一家独立的股票研究公司，使用机器学习和自然语言处理来解析公司文件并模拟经济收益。 Kyle Guske II 和 Matt Shuler 是 New Constructs 的投资分析师。 他们不会因撰写任何特定的股票、风格或主题而获得报酬。 New Constructs 不执行任何投资银行业务，也不经营交易台。 在Twitter上关注他们@新构造.